O risco geotécnico em obras de saneamento é o passivo que as concessões não colocam no prospecto, aponta Márcio André Savi

Atrasos, aditivos contratuais e obras paralisadas têm uma causa técnica comum que analistas financeiros raramente consideram nos modelos de valuation do setor.

Quando investidores avaliam uma concessão de saneamento, os modelos financeiros costumam projetar cronogramas de obras, fluxo de caixa de longo prazo e metas regulatórias com uma precisão que o campo raramente confirma. O que esses modelos quase nunca incorporam é o risco geotécnico, a variável técnica que determina o comportamento do solo onde as obras serão executadas e que, quando mal avaliada, transforma cronogramas otimistas em aditivos contratuais, obras paralisadas e resultados financeiros muito abaixo do projetado. Márcio André Savi, engenheiro especializado em obras de infraestrutura e saneamento, acompanhou de perto projetos que enfrentaram esse tipo de problema. Na sua leitura, o risco geotécnico é um dos passivos mais subestimados do setor de concessões de infraestrutura sanitária, e o mercado financeiro ainda não desenvolveu ferramentas adequadas para precificá-lo.

O que o solo esconde e o prospecto não revela?

Obras de saneamento são, em sua essência, obras subterrâneas. Redes coletoras de esgoto, adutoras, galerias de drenagem e estruturas de fundação de estações de tratamento dependem diretamente das condições do solo onde serão implantadas. Quando os estudos geotécnicos realizados na fase de projeto não são suficientemente detalhados, ou quando o terreno apresenta condições diferentes das previstas durante a execução, o impacto sobre o cronograma e o custo da obra pode ser substancial.

Márcio André Savi aponta que solos com presença de rocha não mapeada, lençóis freáticos mais rasos do que o previsto ou camadas de argila mole em áreas urbanas densas são ocorrências que exigem mudanças de projeto, equipamentos especializados e prazos adicionais que não estavam no contrato original. Cada uma dessas ocorrências se traduz em um aditivo contratual que pressiona o orçamento da concessão e, dependendo da escala, impacta diretamente a geração de caixa projetada para o período.

Aditivos contratuais: onde o risco geotécnico vira número

O mercado de infraestrutura pública brasileiro tem uma característica que amplifica o problema: contratos de obras são frequentemente licitados com projetos básicos incompletos, sem o nível de detalhamento geotécnico necessário para uma estimativa de custo confiável. Isso transfere o risco das condições do subsolo para a fase de execução, onde ele se materializa na forma de aditivos contratuais que elevam o valor final da obra em relação ao contrato original.

Concessionárias que não realizam investigações geotécnicas aprofundadas antes de fechar os contratos de obras estão essencialmente apostando que o solo vai se comportar conforme o esperado. Quando essa aposta não se confirma, o resultado é previsível: obras que atrasam, custos que sobem e metas regulatórias que ficam para trás. Para investidores que modelaram o fluxo de caixa da concessão com base no cronograma original, o impacto pode ser significativo.

O que os analistas deveriam perguntar e raramente perguntam?

A incorporação do risco geotécnico nos modelos de valuation de concessões de saneamento exige que analistas financeiros façam perguntas técnicas que normalmente ficam fora do escopo das análises de crédito e de equity. Qual é o nível de detalhamento dos estudos geotécnicos realizados antes da licitação das obras? Há provisões contratuais para ocorrências de subsolo imprevistas? Qual é o histórico da concessionária em gestão de aditivos em projetos anteriores?

Márcio André Savi ressalta que empresas com processos robustos de investigação geotécnica prévia e gestão técnica qualificada na fase de execução têm desempenho consistentemente melhor no cumprimento de cronogramas e orçamentos. Esse diferencial operacional se traduz em resultados financeiros mais próximos do projetado e em menor volatilidade na entrega de metas regulatórias, dois fatores que impactam diretamente o risco percebido pelo mercado.

Um risco que o ciclo de concessões vai trazer à tona

O Brasil está no início de um longo ciclo de obras de saneamento. À medida que as concessões avançam da fase de contratação para a fase de execução, os riscos geotécnicos que hoje estão enterrados nos prospectos vão começar a aparecer nos resultados operacionais das empresas do setor. Concessões que realizaram investigações adequadas e contrataram equipes técnicas experientes vão entregar o que prometeram. As que não fizeram esse trabalho vão encontrar no campo uma realidade diferente da que modelaram.

Como destaca Márcio André Savi, o risco geotécnico não é uma variável impossível de gerenciar. É uma variável que exige conhecimento técnico, investimento em investigação prévia e capacidade de tomar decisões rápidas quando o subsolo surpreende. Incorporar essa dimensão na análise de concessões de saneamento não é preciosismo técnico. É o que separa uma tese de investimento sólida de uma aposta no escuro.

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